בניית תיק השקעות- הקשר בין תשואה לנזילות

העולם כיום הוא חסר סבלנות, תזזיתי וסובל מאי וודאות פוליטית רבה לכן, גובר הצורך בתכנון השקעות חכם וצופה פני עתיד. הכלכלן הארי מרקוביץ זכה בפרס נובל עבור מחקריו שעסקו בשאלה כיצד ניתן ליצור תיק השקעות יעיל והראה כי ניתן לעשות זאת באמצעות בניית תיק השקעות מגוון שבו בוחנים את התשואה, הסיכון ואת הקורלציה בין מרכיבי ההשקעה השונים בתיק. ככלל, תיק השקעות מגוון כולל מזומן, השקעות בשוק ההון (השקעה נזילה) והשקעות בנדל"ן (השקעה לא נזילה/לא סחירה), אבל גם יכול לכלול אפיקים נוספים שמשך הזמן שלהם נע בין הטווח המיידי ועד חצי מאה ולמעלה מכך.

מה נחשב השקעה לטווח ארוך יותר ומה פחות? ובכן, השקעה במזומן היא האפיק המיידי ביותר. טווח הזמן של מניות נמדד בימים. קרנות השקעה פרטיות ונדל"ן נחשבים לטווח בינוני: הם נמדדים בתקופות של שלוש עד חמש שנים, ואילו השקעות נדל"ן של גופים מוסדיים, נעות סביב 8-11 שנים. רוצים השקעות לתקופות של 50-60 שנה? השקיעו בתשתיות. רוצים להשקיע לתקופות ארוכות עוד יותר, ולהבטיח תשואה לנכדים? רכשו יצירות אומנות, והמליצו גם לנכדים לגלות סבלנות.

גיוון התיק מגדיל את התשואה, מקטין את הסיכון ואת התנודתיות שלו, אבל גם מצמצם את הנזילות שלו. האם זה רע? לא בהכרח. בעזרת מחלקת המחקר של פרופימקס תמצתנו כמה מהעקרונות והתפישות המאפיינים את הקשר בין תשואה לנזילות. המלצות אלו מיועדות למשקיעים אמידים אולם גם משקיעים פחות אמידים צריכים לאמץ כמה מהכללים בבואם לבנות תיק השקעות מגוון יותר.

ככל שהנזילות נמוכה יותר – כך התשואה גבוהה יותר

ככל שטווח ההשקעה ארוך יותר (או שההשקעה פחות נזילה) כך אפשר לקבל תשואה גבוהה יותר – זאת הפרמיה על אי הנזילות. דיויד סוונסן, מנהל ההשקעות הראשי של אוניברסיטת ייל משנת 1985 ואחד המשקיעים המוערכים בעולם, הבין כבר לפני עשרות שנים שההתעקשות על נזילות בתיק ההשקעות היא בלתי רצויה שכן בהתעקשות על נזילות משלם המשקיע מחיר כבד המתבטא בתשואה נמוכה יותר.

תיק ההשקעות של ייל מאופיין בהקצאה משמעותית מהתיק הכולל בהשקעות בקרנות השקעה פרטיות (Private Equity), לאורך שנים ארוכות. זה השתלם: התשואה השנתית הממוצעת של אוניברסיטת ייל לתיק ההשקעות הכולל למשך 20 שנה היא קרוב ל-14%.

מדוע זה קורה? אחת הסיבות היא ששווקים בלתי נזילים מאופיינים בחוסר יעילות היוצר תמחור לקוי אשר זיהוי שלו עשוי להניב תשואות גבוהות ביחס לשווקים הנזילים. חשוב לזכור כי גם השקעות בלתי נזילות כגון נדל"ן, טומנות בחובן אלמנטים מסוימים של נזילות לאורך חיי ההשקעה, כגון חלוקות תזרים בגין דמי שכירות וחלוקות בגין מימושים. (במהלך חיי קרן).

הכל עניין של קורלציה

בעיתונות הכלכלית ובפרסומים של גופי השקעה שונים מרבים לעסוק בשיעור התשואה הצפוי או הרצוי בתיק ההשקעות. רק חלק מהם עוסקים או מסוגלים להסביר מהו הסיכון שיש לקחת כדי להשיג תשואה זו. רק לעתים רחוקות רואים בחינה של המרכיב השלישי בבניית תיק השקעות יעיל: המיתאם (קורלציה) בין סוג השקעה אחד למשנהו, כמו למשל השקעה בנכסים אלטרנטיביים כנדל"ן אל מול השקעה סחירה כמו מניות בשוק ההון. מיתאם נמוך משמעותו הורדת הסיכון הכולל של תיק ההשקעות.

פיזור תיק ההשקעות באפיקים הסחירים, בין מניות ואגח שונים ובמדינות שונות, אינו יעיל עוד כפי שהיה בעבר.  בעולם גלובלי, בו מגמות גובה הריבית ותנודות כלכליות של מדינות משפיעות במהירות על מדינות אחרות , אפקט הפיזור מצטמצם מאוד ואף נמחק. אפקט הפיזור להפחתת סיכון ממשיך להתקיים באופן יעיל כל עוד המיתאם בין הנכסים בתיק ההשקעות הוא נמוך, מה שקיים, למשל, בין נכסי נדלן באחזקה פרטית לשוק ההון.

ולכן מי שרוצה להגן על תיק ההשקעות מסיכוני שוק ההון, צריך להקצות חלק ממנו לאפיק בעל מיתאם נמוך אליו למשל נדל"ן אך לא נדל"ן סחיר בשוק ההון (כולל קרנות ריט).  בהוספת נדלן לתיק ההשקעות, ניתן להניב תשואה גבוהה יותר באותה רמת סיכון, או אם תרצו –  להניב את אותה רמת תשואה בסיכון נמוך יותר.

מי שרוצה להפחית את הסיכון עוד יותר, יעשה זאת באמצעות פיזור ההשקעה באפיקי השקעה שונים ובעלי מיתאם נמוך לשוק ההון. אם למשל תרכשו עוד ועוד דירות בעיר מסויימת, אומנם כל עסקה יחידה היא בעלת מיתאם נמוך לשוק ההון, אולם כל דירה נוספת תקטין רק במעט את סיכון השוק המסוים (למשל עקב ירידת מחירי שכירות או שינוי רגולציה). לעומת זאת אם כל עסקה שתוסיפו תהיה בסקטור נדלני אחר (למשל בלוגיסטיקה או משרדים), במדינה אחרת ועם שותף או מנהל אחר, המיתאם בין העסקאות השונות יירד לאפס ואף מתחת לו, ואיתו הסיכון. כמובן שלמשקיע בודד קשה לפזר בצורה זו את השקעותיו ולכן הפתרון הוא השקעה באמצעות קרן השקעה פרטית (Private Equity Fund).

השקעה בחברות נדל"ן וב'ריטים' (קרנות השקעה סחירות ונזילות בנדל"ן),  אינן תחליף להשקעה ישירה בנדל"ן

סף הכניסה הנמוך להשקעה במניות ואגרות חוב של חברות נדלן או בקרנות ריט, יוצר אשליה כי ניתן בצורה זו ליהנות מכל העולמות: גם להשקיע בנדל"ן וגם ליהנות מנזילות. זה לא מדויק: להשקעות אלו מיתאם גבוה לשוקי ההון ותנודתיות גבוהה יחסית. הערך של האחזקה לא נקבע על ידי הערך של הנכס אלא על ידי הערך של המכשיר הפיננסי שמושפע משוק ההון ומתגובות של המוני המשקיעים.

למעשה רק החזקה ארוכה מאוד במוצרים אלו תדמה השקעה בנדל"ן לא סחיר. לכן משקיע מתוחכם יעדיף להשקיע בנכס לא נזיל לטווח ארוך, באמצעות קרן השקעה, וליהנות מהפרמיה המאפיינת סוג השקעות זה.

במשבר כלכלי גם השקעות נזילות הופכות ללא נזילות

מוצרים פיננסיים רבים נחשבים נזילים עד שמגיע משבר כלכלי והמשקיעים מגלים כי יש קושי למנהלי הקרן או הנכסים למצוא להם קונים (כלומר, להנזילם). במקרים רבים מנהלי נכסים שאמורים להיות נזילים יחסית למשל מנהלי קרנות ריטים נאלצים למכור נכסים טובים במחירים נמוכים ביחס לשוויים כדי לאפשר למשקיעים לקבל את כספם (גם אם בהפסד). מקרים אלו הם ההזדמנויות של משקיעים מתוחכמים כמו קרנות השקעה פרטיות שמנצלים את ההזדמנות וקונים נכסים יקרים בזול. לקרנות אלו מנהלים שנהנים מניסיון, חופש פעולה ואורך נשימה ולכן הם יכולים לפעול ולהשיג תשואה גבוהה למשקיעים. הרי כבר אמרנו כי הסבלנות משתלמת.

גם בנדל"ן חייבים לפזר

כדי למקסם את היתרון של השקעה בנדל"ן בהפחתת סיכון ובמקסום תשואה, יש לוודא הקצאה נכונה של תיק הנכסים. פיזור כזה כולל פיזור בין אזורים גיאוגרפיים שונים, מגזרי נדל"ן שונים, מנהלים שונים, אסטרטגיות שונות ועוד. קרנות ההשקעה 'סירקל וואן' (Circle One) של פרופימקס, הפונות למשקיעים כשירים, כלומר משקיעים שעומדים בדרישות רשות ניירות ערך להיות בעלי הון עצמי ניכר, מיישמות את עיקרון הפיזור ומאפשרות גיוון מצויין. בין ההשקעות של הקרנות הקודמות של פרופימקס ניתן למנות רכישת בנייני משרדים, מרכזים קמעונאים (ריטייל), לוגיסטיקה, מקבצי דיור להשכרה ופיתוח – באירופה ובארה"ב.

"המילה 'המתנה' מכילה בתוכה 'מתנה'. "תמתין והזמן יעניק לך מתנה", מצטט עמית סגל, אנליסט בפרופימקס, פתגם ברסלבי. "חשוב לנו, בפרופימקס, לשלב המתנה, עם גישה פרואקטיבית. אנחנו בוחנים את אי הנזילות בעיניים פקוחות, היא לא מפתיעה אותנו ולכן גם לא מפחידה אותנו. אנחנו משלבים בחינה פרטנית ומדוקדקת של כל אחד מהמנהלים איתם אנו משקיעים, עם בחינה של כל עסקה וניהול נכסים פעיל שמתחיל מיד לאחר ההשקעה. פעולות אלו יחד עם מחקר שוק שוטף, נותנים למשקיעים שלנו את האמונה שההמתנה שלהם אכן תשיא מתנה."